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Lo scenario economico globale non è più contrassegnato solo da fattori favorevoli. La frenata degli emergenti, che abbassa le stime per il commercio mondiale, la paura generata dagli attacchi terroristici, che alimenta una già elevata incertezza e modifica i piani di spesa, e l’escalation militare in Siria costituiscono

venti che soffiano contro un’economia europea che non viaggia certo a pieni giri, soprattutto in alcuni paesi. Tuttavia, rimangono prevalenti gli impulsi fortemente espansivi da tempo inquadrati, che anzi si sono irrobustiti attraverso un ulteriore calo del prezzo del petrolio e il nuovo arretramento del tasso di cambio dell’euro. Nel Mondo intero e in molte sue singole parti l’insidia maggiore continua a rimanere la deflazione: 24 paesi registrano variazioni annue negative dei prezzi al consumo, contro 2 nel 2014. La deflazione depotenzia l’azione della politica monetaria, aggrava il peso dei debiti e induce il rinvio degli acquisti. L’ampia capacità produttiva inutilizzata (sotto forma in particolare di elevata disoccupazione), la generale discesa delle quotazioni delle materie prime (che riflettono e insieme trasmettono le pressioni al ribasso dei prezzi), le aspettative degli operatori e le ricadute della concorrenza globale e dell’innovazione tecnologica continuano a spingere all’ingiù la dinamica inflattiva. Ciò terrà a lungo bassi i tassi di interesse, anche negli USA dove la FED si accinge ad abbandonare la soglia zero del costo del denaro, e giustifica ulteriori allentamenti da parte della BCE. In Italia l’economia stenta a prendere quota, come indicano i deludenti dati del terzo trimestre (ma che fine ha fatto l’ottima annata turistica?), appesantiti dai contraccolpi della debole domanda estera. Comunque, la domanda interna è più vivace e i primi indicatori qualitativi autunnali (fiducia, PMI) sono in miglioramento rispetto all’estate. In attesa che si faccia sentire la spinta del contenuto espansivo della Legge di stabilità.

 

APPROFONDIMENTO.  Il PIL italiano è salito in estate per il 3° trimestre consecutivo, ma a ritmo attenuato: +0,2% congiunturale, dopo il +0,3% del 2° e il +0,4% del 1°. La variazione acquisita per il 2015 è di +0,6%. In settembre l’anticipatore OCSE per l’Italia è ulteriormente avanzato (0,07% da 0,04%) e suggerisce che il recupero del PIL proseguirà anche nei prossimi trimestri.

L’attività industriale è salita dello 0,4% in ottobre (stima CSC), dopo il +0,2% in settembre, portando la variazione acqui-sita nel 4° trimestre a +0,4%. La componente ordini del PMI manifatturiero (Markit) segnala una robusta espansione: +1,4 punti su settembre (a 55,3), grazie sia alla domanda estera sia a quella interna, quest’ultima trainata soprattutto dai consumi. Le attese di produzione (ISTAT) sono più favorevoli (saldo a 14,0, da 11,3 nel 3°) e anticipano un più vivace andamento dell’attività per fine anno. Nei servizi il PMI segnala in ottobre un andamento analogo a quello registrato in settembre e nel 3° trimestre (indice a 53,4 da 53,3).

Rimane bassa la dinamica degli scambi mondiali, risaliti nel 3° trimestre (+1,1%) dopo la riduzione nei primi due (-0,8% nel 1° e -1,0% nel 2°). La crescita del commercio globale nei primi nove mesi del 2015 è pari allo 0,8% rispetto alla media 2014, nettamente inferiore a quella degli anni recenti, pur di crisi. Ha pesato soprattutto il calo degli scambi degli emergenti (-1,1%). Prospettive migliori dalla componente ordini esteri del PMI manifatturiero globale, tornata in ottobre in territorio espansivo (a 51,2).

In settembre le esportazioni italiane sono aumentate dell’1,7% a prezzi costanti su agosto, grazie al parziale rim-balzo delle vendite extra-UE (+5,3% dopo -7,9%) mentre quelle nei paesi UE si sono ridotte dell’1,0%. Il 3° trimestre ha registrato una riduzione dell’1,5% rispetto al 2°, con una stagnazione dell’export verso l’UE (+0,1%) e un crollo di quello verso i paesi extra-UE (-3,6%, il calo più forte dal 2009; -1,7% in valore la variazione mensile in ottobre). Segnali positivi dagli ordini: è salita a 55,8 in ottobre la relativa componente PMI (da 55,3).

La capacità produttiva inutilizzata in Eurozona è ancora sopra i livelli pre-crisi seppure in lenta diminuzione: secondo l’indagine trimestrale della Commissione europea presso le imprese, nel 4° trimestre del 2015 sarà pari al 18,5% (20,1% nella media 2014), più alta di 2,9 punti percentuali rispetto al 2007. Ben maggiore è il divario nella disoccupazione: a settembre il numero dei disoccupati in percentuale della forza lavoro era il 10,8%, in lento calo dal 10,9% dei due mesi precedenti, contro il 7,5% nel 2007.

L’output gap è stimato ancora ampiamente negativo sia nel 2015 sia nel 2016 (-1,8% e -1,1%, stime Commissione europea, da -2,6% nel 2014).

Anche in Italia sono ampie le risorse non impiegate, che creano una forte pressione all’ingiù sulla dinamica dei prezzi. Il grado di utilizzo degli impianti si ferma al 72,4% nel 3° trimestre (stime CSC), cinque punti in meno rispetto alla media 2000-2007. Il tasso di disoccupazione si attesta all'11,9%, sui livelli di inizio 2013 (11,8% in settembre) ed è quasi doppio rispetto ai valori pre-crisi.

I ribassi delle commodity sono un termometro del rallenta-mento mondiale. Il Brent è sceso a 45,3 dollari al barile a novembre (62,9 a fine 2014, -27,9%). Simile il calo dei me-talli: rame -22,8%, ferro -22,6%. In discesa anche i prezzi agricoli (mais -3,5%), nonostante l’impatto sui raccolti delle condizioni climatiche avverse in Sud America e Australia.

Il calo delle quotazioni nasce dalla frenata della domanda e dall’eccesso di capacità produttiva, accumulata negli anni di alti prezzi. L’offerta di petrolio resta abbondante, pur rallentata dai prezzi bassi che invece spingono i consumi: 1,7 mbg il surplus quest’anno. Per il rame nel 2015 la produzio-ne mondiale supera la domanda, che è in calo, di 41mila tonnellate. Vi sono eccezioni: la domanda di mais, pur fre-nando, sorpassa di 13 milioni di tonnellate un’offerta debole nella stagione 2015/16.

I minori prezzi colpiscono le economie esportatrici di materie prime (anzitutto: Brasile, Russia). Nell’Eurozona, con domanda interna ancora debole, i ribassi sono trasferiti a valle in minori prezzi dei beni finali, non solo energy, tenendo giù l’inflazione.

La dinamica annua dei prezzi al consumo è troppo bassa sia nell’Eurozona (+0,1% in ottobre; con +0,3% in Italia, -0,7% in Spagna) sia negli USA (+0,2%), per effetto degli energetici (-8,5% e -17,1%). La deflazione è già diffusa nel Mondo: il nu-mero di paesi con variazione annua dei prezzi negativa nel 2015 è salito a 24 (di cui 9 avanzati) su 189, da 2 nel 2011.

Al netto di energia e alimentari i prezzi USA crescono però dell’1,9% annuo. Nell’Eurozona, invece, la dinamica resta comunque bassa, sebbene in aumento (+1,1% in ottobre, +0,6% a gennaio; +1,9% nel 2007). Ciò riflette le deboli pressioni inflattive interne: +1,3% annuo a settembre per i prezzi alla produzione (netto energia e alimentari), da +2,0% nel 2011.

Le attese sui prezzi basate sui rendimenti di mercato sono scese sotto gli obiettivi delle banche centrali: nell’Eurozona l’inflazione implicita negli swap a 5 anni è a +1,7% a novembre (+1,9% a luglio); negli USA quella implicita nei titoli di stato de-cennali è a +1,6% (+1,9% a giugno). I consumatori si attendo-no ribassi dei prezzi in Italia e Spagna (-15 e -12 i saldi delle risposte) e marginali aumenti in Germania (+1).

La BCE è pronta a ulteriori stimoli monetari (più acquisti di titoli, taglio del tasso sui depositi oggi a -0,20%), già il 3 di-cembre, se le previsioni sui prezzi resteranno basse. Ciò è cruciale per sostenere la ripresa nell’Eurozona: la bassa inflazione riduce l’efficacia della politica di tassi nulli e non incentiva la propensione alla spesa.

Gli interventi della BCE sono già straordinari: da fine 2014 ha acquistato titoli per 568 miliardi (419 pubblici) e con 5 TLTRO ha prestato alle banche 400 miliardi a 4 anni a tas-so quasi zero (98 a istituti italiani). Ciò abbassa i tassi lunghi (1,52% il BTP decennale a novembre, 1,99% a fine 2014) e riduce il costo del denaro pagato dalle imprese (1,8% in Ita-lia a settembre, 3,5% a inizio 2014). Il credito però resta debole: in Italia -1,0% i prestiti alle imprese da fine 2014.

È ormai pari al 100% la probabilità che la FED decida il 16 dicembre il primo rialzo dei tassi, fermi a 0-0,25% da fine 2008. Tra i dati USA diffusi dopo l’ultima riunione c’è stato anche l’atteso ulteriore calo della disoccupazione (5,0% in ottobre, da 5,1%). La FED proseguirà l’aumento dei tassi in modo molto graduale e in base all’evoluzione del quadro.

L’euro è sceso a 1,06 rispetto al dollaro (-6,7% da metà ottobre, -22,1% da luglio 2014), ai minimi raggiunti lo scorso aprile. Il livello del cambio sconta sia il persistente gap di crescita dell’Eurozona rispetto agli Stati Uniti sia le attese di gran parte degli investitori di maggiore espansione della BCE e di inizio del rientro da parte della FED in dicembre.

Lo yuan cinese resta ancorato al biglietto verde, dopo la mini svalutazione in agosto. Molto fragili e volatili i cambi degli altri emergenti, soprattutto degli esportatori di commo-dity, per la revisione all’ingiù delle loro prospettive di cresci-ta e il rischio di fuga di capitali con il rialzo dei tassi USA: vicini ai minimi storici sul dollaro, ma in parziale recupero sull’euro, il rublo russo (-32,8% sulla moneta unica da luglio 2014), il real brasiliano (-23,5%) e la lira turca (-3,9%).

Il deprezzamento delle valute degli emergenti esporta defla-zione nel resto del Mondo. Nell’Eurozona ciò è in parte contrastato dalla debolezza della moneta unica: -4,2% in termini effettivi nominali da metà ottobre; -8,7% da luglio 2014.

La crescita della Germania è proseguita nel 3° trimestre, seppure rallentata rispetto al 2° (da +0,4% a +0,3%), per il marcato contributo negativo dell’export netto (-0,4%) che ha indotto una contrazione della produzione industriale. Segna-li positivi per il 4°: il PMI riaccelera in novembre nel manifat-turiero (+0,5, da 52,1 in ottobre) e allunga il passo nei servizi (+1,1, a 55,6).

La crescita è trainata soprattutto dalla spesa delle famiglie, come confermato anche dalle immatricolazioni auto (+1,1% annuo a ottobre). I consumi sono sostenuti dal rafforzamento del mercato del lavoro, con disoccupati in di-scesa (-2,2% in ottobre rispetto a settembre) e salari in crescita (+2,4% annuo nominale a settembre).

Gli indicatori di fiducia sull’attività economica non sembrano aver risentito significativamente degli scandali Volkswagen e Deutsche Bank. L’indice IFO sul business climate sale di 0,8 punti a novembre, in linea con l’inversione di rotta dell’indice ZEW che torna a crescere (da 1,9 di ottobre a 10,4) dopo 7 mesi di cali consecutivi.

Dopo il leggero rallentamento del 3° trimestre (+0,3% dal +0,4% nel 2°), il PIL dell’Area euro è atteso accelerare nuovamente. In novembre l’indice PMI composito segnala, in-fatti, un’ulteriore espansione dell’attività nell’area (54,4 da 53,9 in ottobre) ed è compatibile con una crescita del PIL pari a +0,4%/+0,5% nel 4° trimestre. Restano, però, le spin-te deflazionistiche: le imprese tagliano per il secondo mese consecutivo i prezzi (componente PMI invariata a 49,6).

Hanno allungano il passo sia il manifatturiero (PMI a 52,8 da 52,3 in ottobre), con un maggior aumento degli ordini esteri (52,8 da 52,7), sia i servizi (a 54,6 da 54,1), nei quali l’occupazione è cresciuta al ritmo più rapido degli ultimi 5 anni (52,8 da 52,3) e nonostante il rallentamento della Francia (51,3 da 52,7), primo effetto dell’attacco terroristico.

In prospettiva, la bassa inflazione e il lento ma graduale ca-lo dei disoccupati (-1,2 milioni in un anno a settembre) continueranno a sostenere i consumi e rafforzare la fiducia delle famiglie europee. Pesa, però, l’incognita delle conseguenze economiche della guerra terroristica.

Negli USA il rallentamento del manifatturiero (PMI a 50,1 in ottobre, da 50,2), causato dagli effetti sulle esportazioni del-la frenata delle economie emergenti e del dollaro forte, è più che compensato dall’ulteriore forte accelerazione dei servizi (59,1 da 56,9) dove, in alcuni comparti, come il commercio all’ingrosso, l’attività continua a crescere a ritmi record.

In ottobre l’occupazione non agricola (+271mila unità) e le vendite di auto (18,2 milioni, dato mensile annualizzato massimo da luglio 2005) confermano che l’espansione pro-segue robusta, trainata dalla domanda interna. Vi contribui-sce l’aumento della ricchezza delle famiglie, grazie anche al recupero dei prezzi delle case (+5,5% annuo in settembre).

Il Giappone è tornato in recessione (-0,8% annualizzato il PIL nel 3° trimestre, dopo il -0,7% nel 2°), a causa del calo degli investimenti (-5,0%, dopo -4,8%). Ciò nonostante, la banca centrale non ha allentato la politica monetaria. Una ripresa moderata sarà alimentata dagli attesi interventi di sti-molo del Governo e dal recupero dei salari (+0,5% mensile quelli reali in settembre, al 3° aumento consecutivo).

In Cina nel 4˚ trimestre prosegue la frenata dell’output industriale (+5,6% annuo in ottobre, ritmo più basso da marzo) e accelerano marginalmente le vendite al dettaglio(+11,0%, do-po il +10,9% in settembre). Cala l’export (-7,0%, dopo -3,8%) per effetto della debolezza della domanda globale, ma meno dell’import (-18,8%, dopo -20,4%), che risente della domanda interna fiacca e del calo dei prezzi delle commodity.

Tra i BRIC l’India è l’economia meno esposta ai rischi esterni e le riforme del Governo attirano investimenti dall’estero. Ma la produzione industriale ha rallentato a sorpresa (3,6% an-nuo in settembre, da +6,4% in agosto) e il PMI manifatturiero ha toccato in ottobre il minimo da 22 mesi (50,7).

 

La Russia è ancora in grave difficoltà: -4,1% annuo il PIL nel 3˚ trimestre (-4,6% nel 2˚); in ottobre -3,6% l’output industriale (-3,7% in settembre) e in area di contrazione il PMI dei servizi (47,8 da 51,3). In Brasile inflazione (+10,3% annuo in ottobre, massimo dal 2003) e disoccupazione (7,9%, al top dal 2009) spingono la fiducia dei consumatori verso nuovi minimi.